在傳統的財務學派裡其理論核心都以理性行為與效率市場為論述重點,認為人的決策行為都是理性的,可以在最短的時間之內反映出資產理性的價格,即便少數不理性的投資人導致價格偏離,在產生套利空間的情況下,理性的投資人隨即能迅速修正偏移的價格,在短期波動後價格始終趨近基礎價格。

 

   1980年代後期,Shiller(1984)Shleifer and Vishny (1997)Kahneman and Riepe (1998)、和Thaler (1999)等眾多行為財務學學者在研究中發現:

1.許多市場現象的實證結果其實並不支持效率市場假說。

2.資本資產定價理論中也難以解釋季節效應、規模效應、投資策略等。


   而傳統財務學的學者將這部分的發現只是統稱為市場的異常現象(
anomalies)並無更深入的探討與研究。

 

    過去文獻中有許多對情緒與報酬關係做出解釋,也有相當多文獻針對技術分析、程式交易、交易策略研究,但缺乏直接對「交易情緒」的探討,於是我將兩種不同情緒給予定義,讓情緒策略直接對投資決策做出建議,而不著重在程式交易上的報酬率。技術上將10個資料源選取6個資料完整的總體經濟變數與情緒因子,將13個分段的多空循環中做穩定測試,結果上發現交易密度值在13個多空循環裡擁有高達10次的顯著能力,遠高於過往文獻常使用的工業生產成長率2次,匯率4次,融資餘額4次,市場周轉率5次。

 

TAPI與交易密度值比較圖

 

 

 

 

 


   總經變數與情緒因子

 


 

 

 

迴歸分析

 

我們將情緒因子做分段檢驗,以檢視對每個環境背景下的顯著能力,區分為千禧年網路泡沫開始至今2000/01/04~ 2011/09/30 (Period1)、中央大學公布未來半年投資股票時機資料源頭2001/01/02~ 2011/09/30 (Period2)、違約風險貼水的日資料源起始日期2005/03/03~ 2011/09/30 (Period3)、期貨交易所開始公布三大交易人市場部位時間2007/07/02起算,本研究發現周轉率與新台幣匯率會互相影響,未來六個月投資股票時機會影響融資餘額()VIX恐慌指數會影響融資餘額(),散戶指標會影響工業生產成長率,所以將交互影響的因子拆解成四個模型分別說明,2007/07/02~ 2011/09/30 (Period4無匯率)2007/07/02~ 2011/09/30 (Period5無散戶指標)2007/07/02~ 2011/09/30 (Period6無融資餘額)、原樣本2007/07/02~ 2011/09/30Period7)2000/01/04~ 2007/10/31金融海嘯前(Period8)2007/10/31 ~ 2011/09/30金融海嘯後(Period9)

 


 

 

實測結果

  


 

   在設計上我強調訊息於對投資組合與資金水位調整的幫助所以處理上比較粗糙,散戶投資人不若機構投資人須為績效隨時調整部位,故在重複訊號處理上我們取其平均值計算,在當期未來半年投資股票時機最高時且交易密度值>20賣出;在當期未來半年投資股票時機最低時且交易密度值< 5買進。其構成「在大眾情緒瘋狂時,多空雙方對同價格的認同度;在大眾情緒低落時,多空雙方對同一個價格的認同度。」Brown(1999)認為投資人情緒為噪音訊號的生產者,在持續影響價格下有可能導致系統風險的發生,造成情緒與股市波動有其軌跡可循,在本論文研究上發現噪音訊號的生產者不僅只有一般散戶,甚至可能來自機構投資人,針對此發現我們採2001年起至2011年止的10年期間,在使用交易情緒與市場情緒而不計交易成本的策略下,實測結果獲得24230點指數報酬,情緒指標成功的解釋加權股價指數的轉折過程,可以見得價格的成因並非傳統理性上的評價方式,應為行為財務學的論述,為理性與非理性的投資人動態決策過程,機構投資人也同為噪音訊號的生產者。

 

 

 

 

尼采:「個人的瘋狂是意外,群眾瘋狂是常規。」

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