總幹事耕讀筆記- 日本 ありがとうございました

營收之預估

     我們所聽到的不是真相，而是故事。故事才是最生動的事情。by《第十三個故事》

    (一)、推估方法

    先講推估未來半年(甚至一年)營收的重要性，假設現在是2017年2月，某公司到目前為止只已經公佈到去年第三季的財報，坦白說這個時候所獲得的財務報表已經是五六個月前的經營績效，根本已經是歷史了，這個時候該如何斷定這家公司的投資價值呢？

       所幸台灣的上市公司規定每個月必須公布營收，最起碼營收還可以告訴我們「最新的歷史」，於是為了推估一家公司的盈餘狀況，必須得用最新的營收和營收增減的趨勢去推估現在的股價到底合不合裡？是偏高還是偏低？若是偏高則必須賣掉持股，若偏低的話則買進或加碼。

    投資人如果能估計出未來的營收數字，才能依此該公司未來的營業利益與稅前淨利，進而計算出未來一年的的每股盈餘(EPS)，根據該公司過去幾年的本益比區間再去推估出可能的股價區間。

       所以股價合理性的推估根源就是來自於「對公司未來營收的推估」。

    金融市場上雖然有許多形形色色的參與者，大家有志一同就是想要合理並準確的預估未來營收數字，正常的投資人用合理合法的已知數字去推估，但是卻也有人想要藉由內線交易等不法方式取得公司之可能營收資訊。

    如果你不是神通廣大、也不願意冒著觸法的風險的投資人，那麼，只好乖乖地用合理合法的方式去推估營收、營益率、淨利率與EPS。

              推估未來的營收的基礎當然是「過去的營收數字」+「過去的營收成長趨勢」。當然首先必須推估出「未來營收的成長率」，用營收的成長率來估計未來的營收數字。

            如何推估「未來營收的成長率」？

                 我用的方法是「過去六個月平均營收年增率與過去一個月營收年增率孰低」當成未來營收年增率的計算基礎。

     下列是某公司的已知營收資料，試問投資人如何根據這些資料去推估2016年的營收？

（表一）某公司營收狀況

     如果要推估未來半年的營收，就必須先估計未來半年的平均營收年增率，有個不一定準確但確有邏輯性的方法，那就是去計算過去六個月的平均營收年增率，再拿來和最近一個月的營收年增率相比較，哪一個比較低就用哪一個年增率當成未來半年營收的平均年增率計算基準。見表一，這家公司的2016年7月到12月的營收年增率的平均是7.78％，但最近一個月的營收年增率是負9.56％，所以保守起見，就以-9.56％當成2017年的平均營收年增率。

            既然已經推估出2017年之平均營收年增率，就可以推算出2017年全年的營收數字：45,450百萬×(1-9.56％)=41,104百萬

    以這家公司而言，2016年下半年營收年增率已經逐月遞減，所以用-9.56％的年增率來推估其未來半年的營收消長，雖然不一定會有多高的準確性，但是方向卻是一致的，也合乎會計處理的重要原則：保守性。

    再舉一個真實例子：東聯

              東聯化工在2016年下半年的營收因為擴產與產品售價拉升而呈現爆炸性的成長，要估計東聯在2017年的營收必須先估出營收年增率，過去六個月平均是75％，最近一個月營收年增率是128％，當然以兩者孰低的法則去得到75％這個數字，東聯2016年的全年營收已經公佈是195.3億，所以推估2017年東聯的營收可能是：

            195.3×(1+75％)=341.8億

     (二)、檢驗方法

    由營收的過去趨勢更可以探究公司的「未來預測」是否屬實？

    下列是一則在2011年年中的證券版新聞：

   『雲端時代正式來臨，光通訊傳輸也騰雲駕霧一飛沖天！聯鈞 (3450) 站穩光通訊市場，目前光通訊產能已成為全球第一，隨著光通訊應用增加，聯鈞對今年(2011)業績看法相當樂觀，公司表示，今年光通訊市場看來很樂觀，未來兩、三年都不錯，預估今年光通訊產品佔公司營收比重將逾50%，下半年業績將比上半年好，未來公司將以「光通訊」跟「PA微波」為兩大發展主軸，努力拉大與競爭者的距離，法人預估，聯鈞上下半年的營收將呈現四六比，上半年每股盈餘上看3元，下半年業績將優於上半年，每股盈餘上看7元。....』

             讓我們先來來檢驗一下媒體公司所言「聯鈞上下半年的營收將呈現四比六」的可能性？

（表二）聯鈞半年營收    單位千元

    由表二可知聯鈞公司2011年上半年營收為1,301,135千元，若是上下半年營收會呈現4:6的話，下半年營收至少也要1,951,702千元的水準吧，則其下半年的營收年增率為(1,951,702-1,364,979/ 1,364,979= 43％

那麼就讓我們來看看2011年下半年有沒有可能達到43%的平均營收年增率？

（表三）當時聯鈞月營收

    從表三可以看出聯鈞當時的月營收已經呈現成長趨緩甚至出現負成長了，可說是敗相已露，這樣的營收年增率的趨勢怎麼可能在短短的幾個月內立刻扭轉呢，聯鈞從2011/12起的營收年增率從45%以上節節敗退到2011/6出現-1.83％的負成長，怎麼可能在下半年出現平均43％以上的營收年增率呢？可能性相當相當低！由此就可以斷定這則新聞的可信度不太高。

    營收的消長有其成長與衰退的趨勢，當一家公司營收年增率開始明顯衰退，就不是一朝一夕或一兩個月可以扭轉，透過媒體上的宣傳往往只是作文比賽罷了。果不其然，見表四，聯鈞公司從2011年7月起的營收便節節敗退，完全沒有公司對媒體所言的「下半年會更好」，更沒有所謂法人所預測得上下半年營收將呈現四六比。

（表四）後來聯鈞營收

    果然，連營收的目標都達不到，其「上半年每股盈餘上看3元，下半年業績將優於上半年，每股盈餘上看7元。」的宣示也達不成，聯鈞2011年全年每股盈餘只有3.9元，而信誓旦旦看好的2011年下半年，其EPS更是只有0.97元。投資人在2011年7月的當下就可以利用已知的營收數字和趨勢去破解媒體利多了。

        預估營收的動態調整

           回到東聯的例子，在2017年1月營收數字尚未公布前，推估2017年全年的營收年增率可以使用75％，假設2017年1月的營收公布，有兩種情況：

             1、2017年1月的營收年增率維持高檔如120％，那麼新的過去六個月(2016/8~2017/1)的營收平均年增率=(120＋128＋131＋50＋50＋41)÷6=87％

          87％與最近一個月的120％兩者孰低是87％

            87％很明顯已經比原先的預估75%還要高，所以2017年預估營收自然會跟著水漲船高，其他狀況不變下，營業利益、稅後淨利與eps都跟著提高一些。

            2、假設2017年1月的營收年增率急速下降到40％，那麼新的過去六個月(2016/8~2017/1)的營收平均年增率=(40＋128＋131＋50＋50＋41)÷6=73％

         73％與最近一個月的40％兩者孰低是40％

           40％很明顯已經比原先的預估75%還要低，所以2017年預估營收自然會跟著下降，其他狀況不變下，營業利益、稅後淨利與eps都必須下修。

     自由講堂：相對趨勢比絕對數據在財務判斷上來得重要。