存股者的喪鐘-從中鋼的自由現金流量講起

上天堂,是因為那裡天氣好。下地獄,是為了找同伴。by馬克吐溫

   近一兩年來,財經媒體鼓吹一種不知道從哪裡抄來的鬼扯淡:「存股」,好像只要定期定額買進一些龍頭股或穩健績優股,長期下來就一定會有穩定的正報酬率,這種歪理每幾年就會在財經媒體炒作一次,投資人不知道還記不記得上個世紀末有本超級暢銷書「股票聖經」,她不也正是提倡「隨便買、隨時買、不要賣」這種和「存股」類似的概念,只不過存股論者選擇的標的局限於產業龍頭,尤其是中鋼這家公司。

   這種所謂的存股的投資法,其實有兩大盲點,第一個是選擇買進時機和計算報酬率時機的取巧,以中鋼為例,如果從97年到101年上半年為止,我選擇每年六月底和十二月底各買一張中鋼,四年半以來一共買進九次,加上所配之股利後之平均持股成本是25.62元,而本文撰寫時間是101/7/27,當天中鋼收盤價為26元,那麼我四年半以來的投資報酬率為1.48%,若扣掉手續費則只有1.43%,平均簡單年報酬率只有1.43%÷4.5=0.286%

   一年只有0.286%的報酬率!存股的效益好像很可笑!

   當然,媒體可以站在鼓吹存股的立場去挑選中鋼的「買進時點」(譬如挑每年的三月底與九月底),也可以挑選計算報酬的有利日期(如可以選擇101年上半年最高點:二月底的30.5元來計算長期報酬率)

   所以,存股的報酬率端視報導者的立場,總是可以挑到正報酬率的「恰巧時點」!

   第二個大盲點是什麼是產業龍頭或穩健績優股?這種文字會讓投資人掉進憑「印象」選股的腦殘漩渦中,特別是中鋼這樣的公司,中鋼曾經是所謂的績優股,從92到96年的這五年,每年的eps都在2.5元以上,而上一個世紀的中鋼更是創下連續十幾年年年賺錢的佳績,但是,中鋼那些陳年往事,對於投資人而言,基本上和滿清時代的歷史沒有多大差別,都是無用的資訊,只是許多投資人只願憑長久的「古老記憶」去評斷公司而不從財務數據去著手。

   不管穩健績優股的定義是什麼?有個最根本的必要條件:「具備長期從本業賺取現金之能力」,如果一家長期自由現金流量呈現鉅額流出的公司被稱之為「穩健績優股」,您同不同意呢?

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   從表一可以看出,中鋼從97年到101年第一季止,其自由現金流量不單單呈現每年都淨流出的窘境,且四年多以來自由現金流量流出了1445億,而中鋼的股本(101年第一季)也不過才1504億,換句話說,四年多以來中鋼燒掉了一個資本額的現金流量。

   績優在哪裡呢?中鋼的「績優」只存在食古不化的意識形態投資者心裡。

   長期龐大的自由現金流出會造成什麼嚴重後果呢?

   首先會讓資產負債的品質惡化,見表二,中鋼的現金從96年底到100年底的四年之間,短少了211億,存貨卻增加了518億,負債爆增了1900億以上,其中多數是金融負債。速動比率從98%腰斬再腰斬剩下27.3%,而負債比率卻從不到30%爆增到將近50&

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   資產負債的品質一旦惡化,自然會影響到損益品質,姑且不論金融風暴的97年,我們只看98年到101年第一季的損益表現和其分析:

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  從表三更是可以清楚地了解,中鋼從98年開始,受到現金與資產負債品質開始惡化的影響,其損益表現和經營品質便同步呈現長期衰退的趨勢:

   1、代表本業獲益的營業利益,從98年第四季起,便逐年逐季衰退,到了100年第四季還發生了本業虧損的窘境。
   
   2、代表本業經營績效指標的營益率,也從98年年底的21.17%,逐年逐季衰退,到了100年第四季,已經出現本業經營不善的虧損局面了。

   3、從EPS或股東權益報酬率(ROE)也再再說明了中鋼的長期衰退。

   績優在哪裡呢?存股中鋼的投資人能對長期衰退視而不見嗎?讓投資人再看兩個數據:中鋼的長期投資和理財現金流量表

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   從表四可以得到中鋼長期現金流出與競爭力下滑的主因,從96年年底到101年第一季這四年多的漫長時間中,中鋼的轉投資暴增了765億,從表五更可清楚地瞭解中鋼近年來的財務調度,原來四年多以來,中鋼增加了456億的短期借款,增加了1036億以上的長期借款,辦理了237億的現金增資向股東要錢,也發行了361億以上的公司債。

   績優在哪裡呢?只因為中鋼兩字就值得投資人義無反顧的「存股」下去嗎?

   結論:千萬不要僅憑印象就莽撞投資,存股的概念也只是媒體的包裝話術,公司好壞投資與否請務必回歸財務報表和營業數字。特別是長期自由現金流量,那往往可以照出許多形象包裝下的黑暗角落呢!

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