總幹事耕讀筆記- 日本 ありがとうございました

        白噪音

        幻術界有所謂的「白噪音」，意指畫上濃妝的馬戲團團長或古老的魔術師會使用的一種戲劇性腔調，如對觀眾的獨白或故弄玄虛地喃喃自語，藉此達到解除觀眾心防，岔開他們的注意力的目的。魔術師所玩弄的並不是觀眾的眼睛，而是腦袋。

        白噪音在投資界中更是屢見不鮮，明明上市櫃公司的財務表現已經相當不堪與惡化，但是，她們就是有辦法讓投資大眾（或至少一部份的投資大眾）視而不見，連思考的能力與意願都沒有。

       我舉億光這家公司為例：

         二0一一年三月二十二日晚間，LED龍頭公司億光（二三九三）發佈了二0一0年自行結算的年度損益數字，其新聞稿是這樣的：
       「億光去年獲利創高、EPS 5.52元，股息3.6元
        在LED TV等市場整體需求較過去增溫帶動下，公司年度稅後淨利23.22億元，創歷史新高，EPS 5.52元，為歷史第3高；億光董事會並決議配發股利每股現金3.6元，另擬於6月10號召開股東會。以億光22日收盤價84元推算，現金殖利率約4.28%。
       此外，為拓展大陸LED照明市場，億光將投資2500萬人民幣(約新台幣逾1億元)，成立中國億光固態照明有限公司。
       隨著LED發光效能提高、生產成本下降，今年LED照明市場可望在公共工程領域有相當的滲透空間，億光今年積極拓展自有品牌LED照明產品，其在亞洲與歐美地區，將各以Everlight、Zenano進行推展動作。市場預期，億光今年照明產品的營收貢獻，將從去年的約3~4%，在今年增至10%。」

        白噪音就是在標題與第一段，億光宣稱「去年獲利創高」、「LED TV等市場整體需求較過去增溫帶動」、「創歷史新高」……

       投資人看到這樣的新聞，在第一個時間鐵定會認為這是好消息，是基本面的利多，在加上第二天早報的推波助瀾，如果佐以當時億光股價在八0元以上打了八個多月的底，再加上量縮以及年線即將走平的技術線仙死多頭理論，投資人很難不陷入「看多」的白噪音幻術；如果再用錯誤的本益比計算方法計算一下，以當時股價八十三元、去年EPS五.五二元計算之，本益比才十五倍，別說立刻衝進去狂買，若有人當時告訴你這家公司的故價偏高，說不定你還會瞪他白眼呢！

  表一：100/3/23億光當時的K線



        然而，魔鬼就在細節中，這則新聞告訴投資人二0一0年全年獲利，卻沒有告訴投資人二0一0年第四季的狀況如何，當然，以當時投資人早已知曉二0一0年前三季的財務報表下，我們只要加減乘除一下不就可以得知億光最新一季（二0一0年第四季）的狀況了。

       既然新聞稿只告訴我們二0一0年的稅後淨利，那我們也只能去計算第四季單季的稅後淨利，計算之下，乖乖不得了，讓我做一個簡表：

  表二：億光單季稅後淨利 單位百萬


        簡單地拆解之後，赫然驚覺億光在民國99年 (二0一0)年第四季的稅後淨利年成長率為負63％，與前一季（民國99年第三季）更是衰退了68％，而每股淨利更是衰退到僅剩下0.53元，已經倒退到金融海嘯時的水準，而淨利率（稅後淨利除以營收）更是交出5.5％的糟糕成績，甚至比起金融海嘯的99年第一季的10.8％還不如，再再顯示，億光99年第四季的營運已經產生嚴重衰退。

        要不是自行就已知道的自結損益數去作一些拆解，絕對不會有任何人與媒體會告訴投資人這些擺在眼前的衰退事實，更可惡的是，相關的假利多消息還不斷地見報讓人失去戒心。不過，法人可就沒那麼笨了，三月二十三日三大法人合計賣超了兩千多張。

        神奇的「專業紅利」又發生了！早起的鳥兒有蟲吃，所以專業的投資人也有高股價可以「出」，從三月二十三日起到五月十九日長達近兩個月的時間可以讓投資人在股價八十元以上暇以待整地慢慢「逃亡」呢。

    表三：神奇的專業紅利大放送期
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        最後，股價終究得反映經營績效的不振，八十元以上的高價撐了兩個月後，從該年的五月下旬起便一路盤跌到六十三元（100年7月中旬），從3月23日後的波段跌幅達25％。

        誰說財務數字無用呢？

        接下來我會從現金流量的角度去檢視現金流量尤其是自由現金流量和股價的長期關係，我會舉至少十到十五個例子來證明其間的高度關係。

       7/23耕讀日記:今天中午台北創下37.2度的高溫,可說是熱昏了,但中午時間還是可以看到內湖的洶湧人潮,大嘆這些人都不畏高溫,只為了來內湖擠熱鬧嗎