總幹事耕讀筆記- 日本 ありがとうございました

       中國人民銀行7月14日公布的數據顯示，到今年6月底為止，中國的外匯存底餘額已達9411.15億美元，同比增長了32.37%。綜合世界各國數據，中國的外匯存底額仍為世界第一。 中國的外匯存底自今年2月底已超過日本躍居世界第一。目前日本是世界第二大外匯存底國，日本財務省的數據顯示，截至今年6月底，日本外匯存底達8648.8億美元。 年底或超過一萬億美元 中國人民銀行公布的上半年金融數據顯示，國家外匯存底額到4月底為8950.4億美元、5月底為9250.2億美元、6月底上升至9411.15億美元。今年1月至6月，外匯存底累計增加1222億美元，比去年同期多增加了212億美元。大膽預測，中國在今年年底前肯定會成為世界上第一個外匯存底超過1萬億美元的國家。 

       表面上看，外匯存底增高固然可以顯示國力的增強，但從經濟學角度深入分析，外匯存底也並不是越多越好。當前外匯存底的增多，近來貿易順差的繼續高增，都有可能給中國的貨幣政策操作帶來不少難度。即中國的外匯存底大幅度增加將給人民幣匯率帶來升值壓力，而且數額龐大的外匯將讓貨幣政策的獨立性與有效性受到嚴重挑戰。不斷攀升的外匯儲備，與中國央行正大力推行的貨幣政策互為桎梏。

       今年上半年，為緩解部分行業發展過快及宏觀經濟出現的過熱苗頭，中國央行使出「十八般武藝」，通過窗口指導、提高貸款利率、發行定向央行票據、提高法定存款準備金率等措施控制信貸和緊縮流動性。但持續增高的外匯儲備導致外匯佔款增加較多，一定程度上對沖了緊縮貨幣政策的效力；反過來，緊縮貨幣政策又抑制了國內的進口需求，進一步擴大了中國貿易順差和外匯儲備的大幅增加。 巨額外匯存底扭曲了中國的貨幣體系和銀行運行機制，給宏觀經濟的穩定運行造成巨大風險。面對創記錄的外匯存底，人民幣升值的壓力陡增。

        從短期看，人民幣快速升值可在一定程度上緩解外部不平衡，但升值並不能從根本上緩解高額外匯儲備。原因顯而易見，中國外匯存底大致等於累積的經常項目順差和外商直接投資。其中貿易順差主要來自加工貿易，這和中國在國際分工中的地位有關，很難靠升值來改變。 人民幣大幅升值也並非中國官方所樂見。

        中國人民銀行行長周小川說：中國不追求外匯儲備的過高增長，但由於國內改革的先後順序以及相對脆弱的銀行體系，人民幣匯率不會出現大的變化，而會採取措施以降低外匯儲備的過高增長。 如何減緩外匯存底的過快增長、解決中國經濟的內外失衡，已經成為中國經濟發展不可迴避的問題。一方面，面對過高的外匯存底要求，中國過度依賴出口的經濟增長模式恐有其經濟硬著陸的風險。 另一方面，通過各種宏觀調控的積極降溫。如果中國央行未能提升貨幣政策獨立性，將使中國經濟顯露出泡沫化的相當程度的風險。 

        06年以來，固定資產投資增加過快、新開工項目及施工項目增速持續反彈，均處於近兩年來的高檔。僅1-5月，城鎮固定資產投資25443億元，年成長30.3%，成長率創04年9月份以來新高，接近04年上半年水平。從項目關係來看，06年前5個月，中央項目投資2718億元，同比增長22.7%；地方項目投資22726億元，增長31.3%。中央和地方項目投資增速均明顯上升，但地方項目投資增速更為明顯；似乎透露著中國中央的降溫政策根本沒有若時到地方政府的層級 。

        房地產投資成長速度越來越失控。06年前5個月房地產開發完成投資5658億元，年增率21.8%；房地產開發投資佔城鎮固定資產投資比重為22.23%。；截至5月底，新開工項目佔施工項目比重高達50%，而部分原已停建的項目亦恢復開工並加快了建設進度。特別值得注意的是，固定資產投資中的房地產投資反彈的趨勢十分明顯，其原因：一是新一輪政治周期形成的地方政府主導型的投資衝動。二是受境外資金流入加大及境內資金體外循環加快等因素影響，企業自籌資金能力增強。

        06年第一季度固定資產投資中企業自籌資金增速高達43.6%，為04年6月份以來最高水準，5月底受國家產業政策調控影響，企業自籌資金成長率降至37.9%，但仍處於05年以來的新高。三是貸款快速增長也推動了投資反彈。中國人民銀行數據顯示，今年前5個月，全國金融機構累計新增人民幣貸款17834億元，完成全年目標超過七成。 

        05年以來，若干重化工業行業出現了明顯的產能過剩。2005年底中國已形成煉鋼能力4.7億噸，還有在建、擬建能力1.5億噸，而2005年鋼的表觀消費量3.5億噸，即使考慮到未來需求的成長，供求也嚴重失衡。06年以來，產能過剩壓力顯著增大，截至06年4月底，電解鋁行業產能利用率約為75%-78%，大約25%的產能閒置；目前中國國內焦炭實際消費量約2.3億噸，而生產能力已近3億噸；鐵合金行業生產能力利用率僅48%，目前仍有在建項目161萬噸，擬建項目123萬噸；水泥行業過剩近2億噸。因此，對產能過剩的調控可說是失敗。

         今年上半年，中國貿易進出口總值創了新高，達7957.4億美元，同比增長23.4%，貿易順差達614.4億美元。作為拉動經濟增長的動力之一，上半年中國進出口的主要特點：
      一是進口增幅有所回升，出口增幅有所回落，尤其是煤、電、油等商品的出口明顯減少；
      二是出口增幅雖有所下降，但仍居高位，出口效益和質量不高，出口結構不合理問題仍很突出；
      三是外資企業的加工貿易持續高增長，成為貿易順差的主來源；
      四是中美之間的貿易失衡繼續擴大。

        在龐大的外貿總量背後，中國出口質量和效益不高等深層次問題並未根本解決。 據發展改革委能源局測算，如果今年經濟增長率為9%，要實現節能降耗4%目標，給能源消費總量增長只留下5%的空間。而從上半年情況看，能源消費總量增長超過經濟增長，按這個勢頭發展下去，目標的實現，相當困難。

        06年7月以來中國央行連續調高兩次存款準備率與調高房屋買賣稅至21﹪，並根據中國官方的一些官式報告文章顯示，投資過剩、能源消耗過鉅、房市泡沫風險加劇….等等的字眼都出現在一貫保守的文告中，不禁讓我相信中國的降溫政策不僅不會減緩而且會越來越猛烈，我常說通膨並不可怕，可怕的是投資方面失去戒心、可怕的是官方緊縮的強度與速度過猛與失當；中國的經濟一向來自外銷與投資，外銷方面若遭受到美日歐的景氣趨緩甚至衰退，投資方面若距離08年奧運的建設已經慢慢進入完工期，再加上調控的降溫與消費的不振，整個中國景氣若被過當的政策給「強力降溫」，周邊如我們台灣恐有池魚之殃，時間點何時發生不曉得？但以80年的日本與90年代的台灣韓國來做歷史的觀察，亞洲國家的起落宿命應該都是一樣，日台韓在經濟起飛20年後所發生的「泡沫問題」，中國應該也會碰到，只是這麼大一國國家若發生泡沫，其影響力不可忽略。台股投資人應該要經常的觀察人民幣的變化。