總幹事耕讀筆記- 日本 ありがとうございました

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        「鈔票的重量」一書中「選股的靈魂」所列出十三種「碰不得的股票」中，有一項是「獨立董監事辭職、董監持股不足、財務長或發言人或研發主管換人的公司。」
讓我們來看久大（3085）這家公司，我抄錄了久大近一年來的相關人員異動新聞：
99/10/6久大財務兼會計主管改由游孟哲擔任
99/10/1久大監察人林寶香辭任
99/9/21久大董事郭朝清辭任，董事變動已達1/3
99/8/30久大發言人、代理發言人異動
99/8/30久大董事長改由鄭博文擔任
99/6/23久大財務主管改由游孟哲擔任
99/6/23久大更換會計師事務所及簽證會計師
99/6/14久大內部稽核主管改由吳璧瑾擔任
99/5/28久大董事徐重弘辭任
99/5/27久大董事李修全辭任
99/4/26久大代理發言人改由鄭博文擔任
99/4/23久大副董事長兼任總經理徐重弘辭任
99/3/15久大獨立董事賴炯耀辭任
99/2/1久大內部稽核主管陳沛伶辭任
99/1/12久大董事徐維鴻辭任
98/11/12久大財務主管由王璧瑤擔任
98/10/19久大董事李應欽辭任
        我只有一個結論：久大公司的董監事、總經理、獨立董事、財務主管、會計主管、發言人、代理發言人、內部稽核一年來幾乎全部換過一輪，連簽證會計師與簽證會計師事務所都更換，這若不是經營權被非善意市場人士入主，不然就是面臨大難臨頭個自飛的燃眉之急了。
        久大在99年第一季發行了1.9億的公司債，然而看她98年第四季與99年第一季的資產負債表，帳上仍有1.85億與2.35億的現金，以久大每季只有6000萬左右的營業收入來看，就本業而言，是不應該缺現金才對，不過，不應該只是代表就學理、邏輯與常理而言的狀況，帳上不缺現金且營業收入沒有週轉需要，一家公司仍會辦理公司債發行，那正表示這家公司的經營已經是「不符學理、邏輯與常理」了！
        更離奇的是，久大在今年6/22的董事會上還決定要辦理總金額上限兩億元的現金增資，第二天，久大就把簽證會計師與簽證會計師事務所都給換掉，財務主管也換人坐坐看，時機當然不能用巧合來形容了。
        怪怪的籌資活動，自然就要來看這些錢的用途是什麼？99年第2季募了1.9億的公司債，久大的現金流量表上，相對應的科目是有一筆1.5億的「其他調整項─投資活動現金」流出，從這裡再追回資產負債表，則多了一項「什項資產」，99年第2季的「什項資產」金額增加了1.5億，很顯然的是，久大發行公司債所募到的錢的去處是「什項資產」。
        什麼是什項資產？一般來說，包含了長期借支、長期應收款、催收款、暫付款、存出保證金、閒置資產、承受擔保品等等項目，就是那些無法歸類的長期投資，與營業沒有直接關係的應收轉或暫付款，與營運沒有關係的資產……說的白一點就是怪怪的資產，這個項目多半是帳務調整用的科目，可是當一家公司，這個「什項資產」的金額過大的話，那自然意味著這家公司的帳務有表達不出來的苦衷或謎團。
        讓我們再把焦點轉到久大的轉投資，她的帳上有一家轉投資公司叫做「BVI Web Sources International Inc」，當初的投資成本1億，到現在這家公司的價值已經轉為負數，一億的轉投資已經化為烏有，另一家轉投資「亞格數位」，兩千萬的原始投資目前也僅剩320萬，那麼，另外還有一家轉投資「富董投資」，也是具有相當的疑團：當時98/11/3久大透過證交所發布重大訊息公告：(3085)久大-公告本公司投資子公司富董投資股份有限公司新台幣1.5億元。當時久大只投入三分之一的金額就是5000萬，而這家富董投資的董事長李修全則是久大的前董事，而這位李前董事也在99/5/27辭掉久大董事。
        看起來，久大似乎有前後兩股不同的經營團隊，而前後任經營團隊似乎都喜歡把錢花在轉投資與「什項資產」上面，然而很可惜的是，花了一大堆錢，久大的經營績效、資產負債品質卻反而逐季惡化。
         現在的董事會是在8/27改組的，董事長鄭博文只持有400張，整個董事會（7人）持股張數合計為409張，以不到0.9％的持股就可以入主一家公司，以市價來算，現在的董事會等於只用了600萬的資金便可以掌握久大，而久大的帳上的總資產還有七億，不過，如果久大的資產真的如帳面所列的如此完美，舊經營團隊為何會紛紛地辭任董監事呢？

        久大符合了「鈔票的重量」一書中「選股的靈魂」所列出十三種「碰不得的股票」中的
1、過去幾年盈餘與營運狀況良好，今年卻忽然大幅度更換經營團隊。
2、負債比率逐季惡化的公司。
4、確定虧損的公司
6、現金流量長期呈現「淨流出」的公司。
7、產品受到內外夾擊又不思轉型的公司
9、週轉率過高的公司。
10、營收與盈餘開始衰退的公司
11、轉投資過多且陷入虧損的公司。
12、財務報表一團迷霧，令人匪夷所思的公司
13、獨立董監事辭職、董監持股不足、財務長或發言人或研發主管換人的公司
       久大一共具備有十三種碰不得股票中的十種，比率之高讓人咋舌稱奇。

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       為何排名前茅的基金來年的表現最差？
         根據中外的經驗，星星數的評等越多，或過去一年績效名列前茅的基金，來年的績效多數會跌到後半段，原因有：

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        台灣大多數優秀的企業都是透過不斷的「降低成本以增加利潤」與「降低售價來搶獲訂單」，唯獨金融業者例外，基金可能會進行費用改革嗎？政客會停止貪污嗎？股票大師會停止對散戶出貨嗎？影歌星會不鬧八卦嗎？
        基金與投資行業不會進行這種改革的，想想看，有多少投資人是因為基金與金融業的門面與排場進而信賴其專業度，很多！業務推銷員只要穿上亞曼尼套裝，以及派出一部賓士車到客戶的家中接送，若再加上一場香檳酒與魚子醬的排場，如果再請個股票大師與當紅名模拍個廣告就再好也不過了…..銷售基金與金融商品可說是無往不利，或許有人會認為我的想法過於憤世嫉俗，會有這樣的想法正代表你年少無知或不懂得行銷的奧妙，販賣金融商品的要訣在於：

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         本文將收錄於2101/9/5出版之"鈔票的重量"一書(商周出版社發行)
        基金之神John Bogle說：「在一個由投機所推動的市場中，我們絕不能因為某件事以前從沒發生過，就認為這種事日後也不會發生。打個比方吧，人類只看過白色的天鵝，並不代表世界上就沒有黑天鵝。」
        黑天鵝事件」定義為
（一）超出我們通常預期範圍之外的離群值，
（二）會帶來極大衝擊的事件，
（三）一旦發生之後，我們會因為天性使然去捏造解釋，讓這個事件成為可解釋和可預測的。
        因此，黑天鵝事件就是：相當罕見的、會帶來極大衝擊且事後會被解讀為可預測的事件。生活中充滿黑天鵝事件，尤其是在金融市場裡！人類對於罕見的極端衝擊和發生無法預期的事件，會形成一種社會集體錯誤：「視而不見」，人類會傾向忽略那些足以影響大局的衝擊，像google掘起的同時，微軟的態度就是「視而不見」，納粹希特勒透露出軍事野心時，不只英美等國家，就連德國人也選擇集體遺忘。所以當2007年第四季我看到了一些經濟的重大變化徵兆時，台股投資人卻選擇「集體遺忘」；為什麼人們會抗拒這種黑天鵝效應呢？因為人類期待這個世界可以處於結構穩定與容易理解的狀況，也就是人們害怕恐懼天鵝群中會出現一條黑天鵝，更害怕黑天鵝的出現會改變一些好不容易已經習慣的一些固有窠臼。投資人的天性也一樣，容易「簡化當前的事件」、「扭曲歷史的事實」、「誇大自己的解讀資料的能力」與「毫無節制與止境的長期投資」。
         投資人失敗的四根源
      「簡化當前的事件」：台股投資人顯然容易受媒體所操弄，而媒體的特性就是「簡短易懂」，透過一些民粹式的投資教條，讓投資人誤以為投資的本質就是要不顧一切的「回歸簡單」。
「扭曲歷史的事實」：一些投資機構為了自身金融業務的販售（如基金），會傾向將數據資料解讀成有利業務行銷的語言，自然地就形成一個所謂名嘴推銷的時代，如一些明星級外資分析師，藉由對專業知識與媒體宣傳管道的優勢，天天把真實的資料與數字扭曲成對他有利的角度。譬如，某基金第一年的績效是正50％，第二年的積效是負40％，該投信會宣稱該基金的平均績效是（50％-40％） /2＝5％，然而該基金的年平均投資報酬率真的是5％嗎？非也！實際上是負5％。
       「誇大自己的解讀資料的能力」：這讓人想起投資市場的種種造神活動，許多人慣用統計的謬誤或具嚴重偏差的採樣樣本來推論。
        股票市場常見的黑天鵝的例子是美國股市從2007/7/30-2008/7/30這一年當中，指數漲跌超過2％的天數已經高達三十五次；台股從2007年第四季到2008年第二季的這九個月當中，台股的波動率與波動天數發生數倍的爆增，於是便引爆了2008年下半年到09年第一季的50％的下跌。
        但是基金與金融業等長期論者總是認為黑天鵝只存在短線金融市場中，一昧地斷定長期投資的報酬上從來不會出現黑天鵝，他們盲目地認為這歸功於企業總會有效地運用資金，總是預期經濟上的改變，並會事先做好準備。所有「長期論者」一致性的根據是，他們永遠認為美國或中國的實質面相當穩健，而所有的金融風暴與景氣衰退都是來自於華爾街那班投機的空頭份子，所以只要請央行修理一下放空投機份子，或用「道德」去說服這些投機份子，一旦金融業的投機氣焰緩和下來，這些長期論者就會認為問題可以迎刃而解，並步入長期穩健成長。我個人對這點無法茍同，或許有那麼幾次恰好是有機率上的偶然，但是，完全把問題歸咎於金融投機份子或特定企業與次要國家（如希臘），而不去認真思考總體經濟實質面的本質，永遠高唱美國穩健奏鳴曲與中國不敗進行曲，都是不負責任的說法。
     「毫無節制與止境的長期投資」，是種魯莽與不務實的作法，就好比2009年台灣的八八水災，它徹底地打敗台灣「五十年」或「百年」頻繁的防洪措施，因為太過於草率地輕忽「長期」這個概念，以為把投資或防洪的標準定成長期的思維便可高枕無憂，錯！投資與防洪一樣，問題在於逃難，而不是防洪，面對大自然的災害，並非是與之對抗積極防洪，而是敬天畏神的趨吉避凶，投資也是如此，既然巨大資產價格波段總是避免不了，在適當時機逃離風險似乎才是一種合乎經濟法則的作法。
       經驗被希望打敗
        前花旗銀行執行長魯賓曾在2007年夏天說到：「他從來沒聽說過流動性賣權」，而後來在當年的年底被迫揭露花旗帳上有250億美元的流動性賣權；而另一個花旗的前執行長普林斯更是大言不慚的說：「音樂還在響，你當然得繼續跳舞，我們都還在跳舞呢。」這些話就在金融風暴即將爆發的前夕對媒體講的。基金與金融業者總是會選擇性的說謊，說謊的目的只有一個：維繫自己利益；反倒是願意誠實面對金融危機的可能性與風險的人，卻會蒙受主流社會的集體污名化。
        我曾和一位媒體朋友聊到房地產，他談到他的老師張金鍔是個房市死空頭大師，專門看空房市；其實放出這樣言論的人有兩種：「房市既得利益者」與「被洗腦（劫）者」，我記得當年在2002-2004年的房市低檔時候，他曾經大聲疾呼地呼籲房地產投資人「趕快趁便宜進場」，當時他還因為看多房市而被大部份媒體封殺呢！原因很簡單，政治意識型態作祟而已；不過，利益永遠略高於意識型態，只要你願意看多，自然就會讓你的聲音浮現出來；然而當利益、信心與意識型態三者共生共榮地面對總體經濟衰敗的時期，張教授還會根據專業與經驗說出與市場氣氛相左的話，就實在令人佩服了，多數人包括我在內，便只好寄托山水與文學與的世界。
        沒錯！這樣的故事每幾年就會發生一次，只要提出金融投資無可避免的風險，就會常被多數人形容成「空頭末日論者」、「金融圈的失敗者」，持這樣的看法不在少數，因為風險兩字總是拿去和和「悲觀」當成同義詞，而金融市場可以容許失敗，但絕對不容許等待。
如果投資人一直會陷入循環性的金融風暴宿命，那麼到底是什麼因素讓投資人總是會捲入這種循環呢？投資人憑什麼預期，可以透過選擇複雜的投資策略與基金經理人，來戰勝大盤並且賺到更多錢？
         投資人老是捲入金融市場長期的黑天鵝事件的主因是「經驗被希望打敗！」
        經驗可以經由經驗的記憶累積，也可以透過學習他人或閱讀經典，照理說這種專業的培養並不難建立，何以投資人會選擇遺忘與忽略經驗與專業？這也是我多年一直想要找尋的答案，我透過部落格與讀友互動，我透過聚會傾聽一般投資人的疑惑，透過開課去瞭解這個市場參與者想要知道的問題，多數投資人一直鑽研在各種研究與分析的方法，卻從來不曾和自己對話：
「你來投資市場所為何來？」、
「你對於投資這檔事的期望是什麼？」、
「產生這種期望的來源是什麼？什麼事情什麼人讓你產生對投資報酬的期望？」、
「你有認真去執行你的期望嗎？」、
「要如何面對當你的期望與實際產生落差的時刻？」
       當投資人透過學習與經驗累積了一些方法，也建立了一些觀念以後，接下來就是要把一些透過自己反覆咀嚼後所產生的觀念，轉化成一道道不可輕易憾動的信仰。
        我的許多信仰來自於我在金融業的經驗，來自於觀察眾多投資人與投資行為，來自於對數據的「中立」解讀，就是不要輕易相信那些和我的利益有「零和衝突」的業者的言論。
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       黃國華2010年上半年看過的最好看的五本報導類與旅遊類與史政科普類的書:
     一.極上之湯

       
二.腸命百歲：腸道權威最新長齡保健大典

三  千年繁華
四 .慢食新世界
五.
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        巴菲特有句名言：「投資一檔股票長期下來所能賺到的最大利潤，正是這家公司這段期間的總經營純益」。但是，如果透過基金業者投資的話，就必需把投資人所能賺到的企業經營純益分出一大杯羹給基金業者，讓他們享受受益人的錢所帶給他們的一切，如高薪、資金影響力和行銷利益等。
        既然如此，基金公司或金融活動的價值到底是在「用不對等資訊剝奪受益人的資產」？還是「尋求降低投資的種種成本」？很顯然地，多數的金融業仲介功能的價值來自於前者。

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        先鋒共同基金集團的創辦人，也是伯格財務市場研究中心（Bogle Financial Markets Research Center）的董事長John Bogle說：「我有一個壞消息跟一個好消息。壞消息是，我們捐失了大筆金錢，好消息是：那不是我們的錢。」
        基金之父的言論不單單只是挖苦，他點出了金融業特別是基金與保險業者，動輒管理數以千億的他人資金，在根本毫無監督機制下任意的進行所謂「投資」；反正，那些錢都不是這些業者自己拿出來的，出了事，賠的是客戶的錢，萬一賠到動搖「公司資本」時，還可以請政府出面保證，要不然就恐嚇那些說真話的人，動不動就用擾亂金融去控訴誠實客觀的言論。當然，這或許有些憤世嫉俗，但是，我再引用另一句出自這位全球屬一屬二的金融業教父級業人士John Bogle的話：「我們捐失了大筆金錢，好消息是：那不是我們的錢。」，投資人應該得把這句話放在心裡，尤其是當你面對眼花撩亂的金融業宣傳花招時。

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