morrisblog : DRAM跌勢何時休？ @ 總幹事耕讀筆記- 日本ありがとうございました

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512Mb DDRII DRAM eTT 現貨價由十月底1.17USD一路跌到11/23 0.89USD，究竟這個跌價趨勢要跌到甚麼樣的程度？首先，想要先知道答案的朋友，跟您說聲抱歉，我沒有答案。

若要預知何時才是價格趨勢的底部，首先要先了解價格趨勢的原因，否則貿然猜測底部，很可能見底不是底。由前一篇PC產業消息回顧-10/25 來看，這一波跌價趨勢應是由於供給過剩所導致的，供給過剩的原因有兩個面向，其一是業界開出的產能與良率提昇造成供給面的成長超越需求，另外就是需求的不振所造成的供需失衡。單純因供給面造成的供需失衡，可以靠聯合減產來維持價格穩定，但若是需求不振所引發的價格下跌，無法靠減產的效果來達成價格穩定。

目前主要的DRAM製造商的製程水準在80柰米，只有Elpida、Samsung、Hynix約兩成的產能推進到70柰米，大部分的供應商尚在12吋80柰米節點的折舊攤提期間，折舊是固定成本，無法靠減少投入來降低的成本，若此時為了改善供需而做出減產決定，將會導致折舊所產生的固定成本分攤至較少的產出，實質上單位成本反而墊高，不利於業務面的接單與銷售的價格彈性。此時競爭者猶如賽局理論裡的囚犯困境，只要有一方不配合減產，那減產的廠商價格彈性就不如不配合的競爭者，除非跌價時間持續到所有競爭者都承受不了，此時貿然減產對自己並無益處。然而固定成本可以靠衝量的方式，來將其稀釋到單位成本中，至少使固定成本佔成本結構的比重不至於太高以限制銷售端的價格彈性。

如此一來，期待靠聯合減產來達成價格穩定，此時此刻是難以達成。當然競爭對手之間不是沒有達成減產共識的空間，唯一的癥結點在於時間，只有當大家都賠怕了，才有可能脫離囚犯困境，進入合作模式。如果競爭者中還有其他的獲利空間來補貼虧損，那產業的共識就難以達成。

至於需求面，11月底已經過了聖誕節採購旺季的備貨期，無論採用何種會計週期，扣掉聖誕節連假，離年底實際上只剩20個工作日，短短的20日是無法完成一個營業週期，此時預期需求會觸底翻楊，無異是緣木求魚。因此在年底之前，DRAM的價格趨勢看漲的機率不是很樂觀。

那明年呢？前面的文章提到，由於NB取代DT的趨勢已經成熟，08年NB 銷售預估達1.1億台，年成長25,2%，維持在原有的成長趨勢上，DT成長率約只有7%，以NB的年成長率，與Vista SP1 + Santa Rosa平台的規格需求，以中高階機種平均單機搭載DRAM 容量將由1GB 提昇至2GB，需求成長2倍，再加上中高階機種佔全體市場的比重，保守估計20%，樂觀估計佔35%，以機種比重與需求成長乘上NB成長率，作為DRAM 顆粒需求成長預估，其年成長將達10%至18%。這是基於07年景氣狀況所做的08年預估，這其中還有一些變數未提到，比如市場開始大量採用1Gb顆粒的時間點，以及競爭者要以何種製程來生產1Gb的DRAM。

可是如果08年景氣不如預期呢？

若次級房貸問題引發房地產市場的空頭，與緊接發生的信貸機構的流動性與營運問題，有可能導致消費者的財富效果與信心危機，若真是這樣，依據上面產業預估所作的投資決定就將冒相當高的風險。歐洲的消費也許會撐起部份的NB需求，但是商務機種的消費大宗仍是以企業IT支出為主。一般而言，IT支出是企業在預期景氣走緩時首先會被砍掉的預算，如果到081H之前，因次級房貸所波及的流動性問題，信用危機與銀行週轉問題，以及由美國降息，美元貶值與中國成長所帶動的通貨膨漲，導致的消費信心與意願沒有明顯改善前，就不宜採取樂觀的態度來看待預測資料。

DRAM股適用葛拉罕的煙屁股理論嗎？

最近媒體不斷放送DRAM股已經浮現重整價值的投資機會，所謂重整價值的投資機會，簡單的說就是股價低於淨值。淨值是甚麼，簡單而言是每股的股東權益。公司賺錢沒分配，保留下來的盈餘就記在股東權益裡，當然，公司虧損，就從股東權益裡扣。如果因DRAM價格低迷所導致虧損的情況沒有改善，淨值就有不斷向下扣的空間，DRAM價格還未落底回升之前，景氣趨勢還未明朗之前，千萬別相信法人所謂重整價值投資機會的銷售術語。要用葛拉罕的煙屁股理論前，要先搞清楚葛拉罕是怎麼說的，安全邊際法是投資在內在價值大於市值的公司，當這個價差存在足夠的安全邊際。因此DRAM股適用葛拉罕的煙屁股理論嗎？可以的，當安全邊際夠大的時候，也就是PBR越小越好，請問此時PBR在歷史中的地位是甚麼？最後還有一點很重要，虧損的情況改善了嗎？