專營豬大便-折舊與利息專賣店

 

                 現代財務理論的蓬勃發展,讓我這個已經離開校園幾十年的老骨頭,感到宛如義和團鄉民面對列強的船尖炮利的巨大劣勢。義和團愚蠢的地方不在於「武器不精良」、「觀念不進步」或「落後時代」,而是他們不瞭解自己也不瞭解戰場,簡單的說,義和團選擇了錯誤的戰場,他們如果去打中國邊境的小土匪,保證綽綽有餘得心應手,說不定還會博個民族英雄的美名和升官發財的契機。

 

              回到現代財務理論,每次我偶爾上網獲到校園附近的專業書店去翻閱種種日與漸進的財務分析理論時,我總是感到汗顏,因為對我而言那些離我越來越遠,離我遠去的主因並非是自己看不懂(坦白說那些比數學課本還要更艱深的財務理論說不定連研究生自己也看不太懂),而是那些理論離「實際運用」越來越遠。

 

               理論與實務之間的最大分歧在於「運用者的角度」。

 

               現代各種財務理論論述的基礎在於「公司理財或投資」,不然就是基於替金融業研發創造出一些重新組合各種變數的金融商品,研讀的目的不外當公司的財務相從事關工作,不然就是幫金融業研發與推銷金融商品,很少基於「個人投資者」的小型資金運用的投資需求而發展的財務理論。

 

                 更危險的是,太多投資人也許是出身於財金經濟學術背景,或者被那些宛如千年以上的聖杯所散發出來的專業光環深深吸引,運用了許多「公司理財投資」的財務理論來從事自己的投資。

  

                比方說,現代財務融資理論認為最佳資本結構取決於「債務的邊際成本等於邊際收益時的水平」,這是學術上的用語,實務上就是公司擴產投資所產生的收益要大於擴產投資所借的錢的利息。這些理論認為「企業存在一個理想的財務桿桿比率,過低與過高都非最佳狀況」。

  

              當然如果站在公司老闆的立場,可以不用自己出錢或公司出錢,透過舉債而去創造更多的淨利與股東報酬,那當然樂見其成,站在公司理財人員的立場,舉債、自有資金、現金增資都是可運用的財務資源,基於資源不均衡或非經濟的政治理由(如大股東此時此刻的資金調度無法掏出一大筆資金來參與現金增資),理財人員自然會掏出這些榮獲各種獎項的財務融資理論來引經據典的討老闆歡心,財務人員討老闆歡心的最佳途徑就是別叫老闆掏錢,而是去銀行借款。

  

                但站在個人短期投資人(這裡的短期是相對大股東的長期)的立場,完全沒有所謂財務資源的選擇,自己的資源就只是證券劃撥帳戶裡頭那些微薄的餘額,自己最大的武器只有兩個:

       1、不高興就不要投資

       2、不舒服就立刻撤出

 

                也許在這個低利率的年代,上市公司舉債的成本相當低廉,投資人或許會認為公司多借一些錢無可厚非,況且公司的財務主管如果不去善用一下低成本的融資資源,會被老闆與外界視為「保守」或「落後」。

 

              天啊!好不容拿到名校財金碩士的學位,寫得一大堆用以下催眠兼吹牛符號寫得碩士論文:E(Ri) … Rf… βi… [E(Rm)  Rf]…θn、ν1、 α β*Rm、正弦函數、餘弦函數、無窮級數…..

 

                 接著拿著不知道從哪裡搞來的哈佛教授的推薦信,一路過關斬將才成為上市公司的財務人員,怎麼可以被譏笑成落伍或守舊呢?熟可忍孰不可忍…..其實當義和團有什麼關係?好好地打土匪不就好了,別去理會那些高深的財務理論,當隻每年只能賺30%的井底之蛙的個人投資也不賴啊!

 

扯遠了!回來主題!

 

             這世界有5種東西不會改變:

1、人會越來越老

2、國民黨的貪腐

3、老婆的碎念

4、如果不還錢,負債與利息的負擔不會減少

5、如果不停止投資,龐大的折舊費用不會減少

 

               想要和這五個不變對抗者,結局都不怎麼開心就是。

 

                損益表中有幾個比較少見、投資人也比較忽略的數字:稅前息前淨利以及稅前息前折舊前淨利。

 

               稅前息前淨利=稅前淨利+利息費用

              所謂的息前是「扣除利息之前」,會計的語言有點拗口,請見諒,我始終相信發明這套會計原理的人一定是外星人,他只學了一天人間的語言就留下這套會計制度。

 

              稅前息前折舊前淨利=稅前淨利+利息費用+折舊攤提費用

 

              所以只要投資人會小學數學的「移項」,不必運用高深的微分方程、傅立葉轉換或流體力學的鬼東西,就可以得到下列數字:

 

              利息費用=稅前息前淨利-稅前淨利

              折舊費用=稅前息前折舊前淨利-稅前息前淨利

 

             靠背!還真是簡單,簡單到無法拿到碩士學位

 

               既然我剛才談到幾個不變,其中包括折舊與利息費用,所以折舊與利息被我視為「不受公司營收榮枯、不受景氣興衰」的必要支付費用,簡單的說,就算一家公司衰退到完全沒有營收(好比我出版的書),他還是得乖乖地負擔利息與折舊。

 

            於是讓我來創造(或稱惡搞)一個財務比率:

           (折舊+利息)/營收

 

             名稱叫什麼都無所謂,反正別讓外星人或大學教授命名就好了。

 

             這個比率可以反應出公司營收當中,被利息與折舊吃掉的比率,廢話不多說,來看幾家例子:

 

              第一個例子叫做F-TPK

                他的全盛時期,101年第四季,該季毛利率18.71%,而該季的(折舊+利息)/營收比率只有 -2.43%,毛利率有如人體的好菌,(折舊+利息)/營收比率好比人體的壞菌,好菌比率遠遠高於壞菌比率,這個人當然健康,然而,F-TPK從102年開始,毛利率逐漸下滑,但(折舊+利息)/營收比率卻不斷提高,到了103年第三季,兩者竟然出現死亡交叉,宛如一個人體內的壞菌完全蓋過好菌,毛利率竟然低於(折舊+利息)/營收比率,顯示F-TPK在製造過程中所生產的毛利已經不夠支付折舊與利息費用,淪為「替銀行與設備商」打零工的悲慘世界。

 F-TPK的折舊與利息  

 

 

               第二個例子是神隆

               該公司的毛利率雖然仍然高過(折舊+利息)/營收比率,但毛利率處於下滑階段,(折舊+利息)/營收比率處於不斷提高的階段,壞菌比率高達11.78%,相當可怕。

 神隆的折舊與利息  

 

              第三個例子是華航

              沒錯,該公司受惠於長期油價下跌,所以他的毛利率從5~6%提高到11.3%,但是他的利息與折舊費用卻也同時出現暴增,(折舊+利息)/營收比率這個壞菌比率也從低檔的9%左右提高到13%左右,增加的毛利差不多大半被增加的折舊與利息吃光。

 華航的折舊與利息  

 

               第四個例子是中鋼

               中鋼與華航一樣,最近的確出現的毛利率提昇的榮景,但很顯然的,(折舊+利息)/營收比率也從7~8%暴增到11%左右,顯示其增加的營收與毛利,多數也被龐大投資與舉債所產生的利息與折舊吃掉。

 中鋼的折舊與利息  

 

               舉債增加投資在許多人的觀念是種可以被接受的財務行為,但舉債投資所增加的利息與折舊負擔必須低於增加的毛利,否則就會淪為替銀行與設備商打工的阿鼻地獄。

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