總幹事耕讀筆記- 日本 ありがとうございました

    筆者觀察最近兩次美國股市崩盤時，長短期利差皆出現反轉現象，本文特地針對此一現象做探討，也試著說明我們可以利用長短期利差當成景氣的領先指標，幫助投資人在崩盤前能在股市抽身而出。

利率之意義
    觀察總體經濟環境時，利率是一個相當重要的分析指標之一，大部分金融市場的投資人對利率應該不陌生，利率在間接金融市場中對儲蓄者代表了無風險報酬的衡量指標，對資金需求者則代表資金運用的成本。利率的升降，也代表了資金需求冷熱的溫度計。一般而言，當總體經濟景氣呈強勢擴張時，利率便有趨升的壓力：反之，則有下降的壓力。簡單敘述完利率的意義與應用後，接著探討長短期利差(yield spread)的應用。

殖利率曲線(Yield Curve)
    一般財務上利用公債到期期間之長短與各期殖利率的關係－橫軸為各到期期限(time to maturity)，縱軸為相對應之到期殖利率(yield to maturity)繪成殖利率曲線。在正常的債券市場中，長期債券的殖利率應當高於短期債券殖利率，原因在於長期債券由於離到期較長，承受風險較高，所以必須給予長期投資人一個風險溢酬，投資人才會願意購買較長天期的債券，隨到期時間越長，殖利率越高的狀態，一般稱為正常殖利率曲線(Normal yield curve)；但是當短天期的利率高於長天期的利率，即所謂負斜率殖利率曲線(Inverted yield curve)。當然財務上有許多理論來討論殖利率曲線為何會出現不同形狀，這邊就暫不詳細討論。

長短期利差反轉之異相
    如上所說，一般來說長天期債劵由於承擔風險較高，所以必須給予一風險溢酬，使長期的殖利率會較高。但當總體經濟景氣呈強勢擴張時，央行為了控制通貨膨脹的壓力，開始會想緊縮資金，這時利率便有趨升的壓力，在央行升息循環的動作越來越快時，短期利率呈現快速走揚，這時就有可能出現長短期利差反轉之異相，也就是長期利率小於短期利率的現象。近兩次美國股市從高點崩盤前正好可以觀察的此現象(如下圖)，第一次在2000年網路科技泡沫崩盤發生時，當時自2000年8月，10年期政府公債利率減13週國庫劵利率變為負數，持續了五個月股市也跌跌不休。第二次發生在2008年金融海嘯發生前，長短期利差自2006年8月變為負數，並持續了9個月之久。若投資人在網路科技泡沫與金融海嘯發生前有觀察到此一長短期利差反轉之異相而賣出持股，則大概也都可以賣到相對高點。所以若我們以長短期利差當成景氣的領先指標，應可以幫助投資人提前在經濟要衰退之時做出相對應反應，達到趨吉避凶的效果。

為什麼長短期利差反轉為經濟衰退的領先指標？
    這個問題讓我思考了許久，最終在總大經典著作《鈔票的重量》中找到答案，想知道解答的讀友們可以在總大書中「趨勢的重量」的第二篇「魔鬼的交易─雷曼的假RP」最後幾段中找出答案。由於總大書中寫的非常詳盡，這邊小弟也不再贅述，也希望透過此一指標的觀察可以讓讀友們對總體經濟要衰退前可以提早做出反應。